美的集团（HK0300）
华创证券--2026年三季报点评：经营彰显韧性，表现符合预期
事项：
公司发布2026年三季报，26年前三季度实现营收3673.6亿元，同比+1.2%，归母净利润413.9亿元，同比+9.3%。其中26Q3收入1073.2亿元，同比-4.1%，归母净利润149.5亿元，同比+25.9%。
评论：
内需阶段性承压，楼宇科技与机器人业务延续增长。26Q3公司实现收入1073.2亿元，同比-4.1%，我们认为主要受国内需求偏弱及空调（884113）业务调整影响。国内市场在国补拉动效应减弱、同期高基数背景下承压。分业务看，前三季度楼宇科技/机器人与自动化/工业技术收入分别为309/249/183亿元，同比分别+10%/+10%/-13%，业务表现有所分化。其中，楼宇科技及机器人与自动化保持双位数增长，为公司收入提供增量，工业技术业务收入仍有压力。我们认为，楼宇及机器人业务的持续增长体现多元业务布局的支撑作用，后续若工业技术业务企稳，有望进一步改善整体收入表现。
投资收益增厚报表利润，费用控制体现经营韧性。26Q3公司归母净利润149.5亿元，同比+25.9%，扣非归母净利润91.9亿元，同比-15.7%，两者增速分化主要受金融资产公允价值变动及处置收益影响。同时，汇兑损失计入经常性损益，而相关外汇对冲收益计入非经常性损益，对扣非表现形成扰动。盈利能力方面，26Q3毛利率26.0%，同比-0.5pct；销售费用率同比-0.6pct，管理费用率同比+0.2pct，研发费用率基本持平，销售费用率优化带动上述三项费用率合计同比-0.3pct，体现经营费用管控成效。财务费用率同比+1.5pct，带动四项费用率合计同比+1.1pct。综合影响下，26Q3归母净利率13.9%，同比+3.3pct。
多元业务提供增长支撑，股东回报优势突出。公司短期收入受到需求及主动调整影响，但海外OBM、楼宇科技与机器人业务仍有较好表现，经营效率改善亦在持续推进。展望后续，一是国内空调（884113）DTC改革通过减少渠道层级、优化库存与出货结构，有望逐步释放效率红利，叠加同期基数回落，推动内销表现改善；二是海外自主品牌及本地化产能持续拓展，叠加楼宇科技、机器人业务增长，以及数据中心温控、液冷等新方向布局，有望形成更多中长期增长来源；三是公司持续推进股份回购，体现对股东回报的重视，公司依然是具备穿越周期（883436）能力的优质核心资产。
投资建议：公司多元业务布局支撑经营韧性，考虑国内需求偏弱及业务调整影响收入节奏，以及成本、汇兑和税负对盈利的影响，我们调整26/27/28年EPS预测至6.21/6.32/6.75元（原值6.26/6.66/7.25元），对应PE为14/14/13倍。在市场更加关注盈利稳健性与现金回报的背景下，公司股东回报优势的配置价值进一步凸显，有望形成更强的估值支撑，参考DCF估值法，我们调整目标价至105元，对应27年17倍PE，维持“强推”评级。
风险提示：宏观经济波动，行业竞争加剧，海外需求不及预期。
燕京啤酒（000729）
国海证券（000750）--公司动态研究：U8加速放量，逆势提升份额
投资要点:
U8环比加速增长，公司逆势提升份额。2026Q3中国啤酒（884189）产量同比-7.7%，行业整体需求承压，但2026Q3公司收入同比+2.3%，逆势稳健增长；且燕京U8单季度销量同比+38%、较2026H1超25%的增速进一步提速，大单品势能强劲，公司在啤酒（884189）行业内份额预计稳步提升。
毛利率稳健提升，资产处置及少数股东损益压制表观利润。2026Q3公司毛利率52.2%、同比+2.0pct，我们预计U8放量结构升级带动毛利率提升。2026Q3销售/管理/研发/财务费用率同比-0.2/-0.2/持平/+0.3pct至13.6%/9.9%/1.7%/-1.0%，销售和管理费用率仍有优化。但2026Q3资产处置收益同比减少1027万元、少数股东损益同比增加5295万元，2026Q3归母净利率14.8%、同比+1.1pct。
U8或维持较高增速，降本增效或对冲部分成本上行压力。2026Q3燕京U8再次加速放量，渠道动销稳健向好，终端覆盖与市场渗透率持续提升，未来U8大单品或保持较高增速，并驱动公司业绩弹性持续释放。成本端2026年5月起铝罐等价格上涨，但公司改革持续深化，落实供应链体系升级与数字化转型等工作，我们认为内部降本增效或有望对冲成本上涨压力。
投资建议：U8逆势加速放量，降本增效持续推进，维持“买入”评级。我们预计公司2026-2028年营业收入分别为160.05/167.24/173.26亿元，同比分别增长4.4%/4.5%/3.6%；归母净利润分别为20.56/23.00/25.55亿元，同比分别增长22.4%/11.9%/11.1%，当前股价对应PE为16/14/13x，维持“买入”评级。
风险提示：大单品增长遇天花板、行业竞争加剧、餐饮场景修复弱于预期、全国化扩张不及预期、原材料成本上涨。
伊利股份（600887）
长城证券（002939）--液奶企稳，经营向好
事件：2026Q1-Q3公司实现营收935.82亿元（yoy+3.59%），归母净利润88.04亿元（yoy-15.56%），扣非归母净利润85.32亿元（yoy-15.55%）；2026Q3公司实现营收292.51亿元（yoy+2.40%），归母净利润30.45亿元（yoy-5.60%），扣非归母净利润29.36亿元（yoy-4.86%）。
液奶基本盘企稳，冷饮承压。2026Q3公司实现营收292.51亿元（yoy+2.40%），分产品看，液奶/奶粉/冷饮/其他分别实现营收191.31/79.78/10.45/7.49亿元，同比+1.68%/+3.84%/-12.83%/+26.82%。液奶企稳，主要靠渠道调整以及金典鲜活放量；奶粉在出生人口压力下仍增长3.84%，靠金领冠份额提升、成人粉双位数增长及电商发力；其他品类高增预计主要由深加工ToB业务驱动；冷饮单季下滑，我们预计与行业需求偏弱及基数有关。Q3季末经销商17248家，较上季度末净减790家，单商产出167.57万元、同比+5.32%，结合渠道调整基本完成，我们预计收入质量有望延续。
毛销差扩大，核心经营质量改善。Q3毛利率34.44%，较上年同期提升0.68pct，我们认为主要系产品结构优化、渠道库存改善所致。销售费用率18.14%，较上年同期下降0.08pct，毛销差16.30%、较上年同期扩大0.76pct。Q3归母净利率10.41%，较上年同期下降0.88pct。总体来看，核心经营利润率仍在提升，后续利润弹性有望逐步释放。
Q4液奶有望提速，看好明年供需改善下龙头份额提升。Q4液奶有三重支撑：金典鲜活放量、新鲜度战略成果体现、去年同期低基数1。明年奶价温和回升、低价竞争趋缓，奶源重要性凸显，龙头份额逻辑强化；奶粉集中度提升、低温盈利修复、深加工高价值产品放量，共同支撑中长期增长。
投资建议：公司在品牌引领下聚焦产品与市场，渠道调整与新鲜度战略落地，区域覆盖和渠道渗透持续深化，我们预计公司2026-2028年实现归母净利润103.65/131.18/144.33亿元，EPS分别为1.64/2.07/2.28元/股，对应11月6日股价PE估值分别为19.2/15.2/13.8X，维持“买入”评级。
风险提示：食品安全（885406）风险；原材料价格大幅上涨；行业竞争加剧；新品销售不及预期等。
贵州茅台（600519）
华安证券（600909）--26Q3点评：市场化改革持续兑现
主要观点：
公司发布26Q3季报：
26Q3：营收410.06亿元，同比增长3.00%；归母净利润199.51亿元，同比增长3.78%；扣非归母净利润198.61亿元，同比增长2.96%。
26Q3收入符合市场预期，业绩超市场预期。
收入：茅台稳健，系列酒改善
分产品：茅台酒表现稳健，系列酒改善明显。26Q3公司茅台酒/系列酒营收各同比+0.8%/+22.1%。其中，茅台酒增长稳健主因飞天茅台放量+出厂价提升，高价非标产品仍以稳价优先；系列酒在低基数下恢复明显增长，核心产品茅台1935经历渠道库存去化与价格调整，动销表现优秀。
分渠道：直销占比持续提升。26Q3公司直销/经销营收各同比+40.3%/-21.6%，直销渠道占比白酒（881273）营收达54.2%（同比+14.4pct），延续高增趋势，主因i茅台渠道持续放量。26Q3公司i茅台渠道实现营收约183亿元（同比+847.5%），i茅台渠道占比直销白酒（881273）营收达83.9%（同比+71.5pct）。经销渠道同比下滑我们预计主因非标配额投放相对较少。
26Q3公司销售收现同比+3.2%，营收+Δ合同负债同比-5.1%，公司销售收现与营收表现吻合，合同负债因经销转直营市场化改革而持续去化。
盈利：税金率下降拉动
26Q3毛利率89.6%（同比-1.6pct），主因公司非标产品投放谨慎，导致产品结构下移。同期，税金及附加/销售/管理费率各同比-2.0/+0.9/-0.4pct，销售费率上升预计主因市场投入力度提升。
26Q3公司归母净利率48.7%（同比+0.4pct），税金率下降是主要影响因素。
投资建议：维持“买入”
我们的观点：
公司经销转直营顺利，i茅台有效扩容C端长尾需求，持续高增放量，带动公司实现稳健增长。当前飞天批价约1700元/瓶，由于进度执行提前，预计26Q4飞天茅台供给将收紧，叠加当前渠道库存维持低位，未来飞天批价仍有支持。后续关注春节动销反馈与非标投放节奏。
盈利预测：考虑到公司系列酒投放节奏，我们更新盈利预测，预计2026-2028年实现营收总收入1761.0/1852.6/1955.4亿元（26-28年原值为1769.7/1866.6/1974.3亿元），同比增长2.4%/5.2%/5.6%；实现归母净利润835.5/883.1/935.2亿元（26-28年原值为841.9/890.3/946.2亿元），同比增长1.5%/5.7%/5.9%；当前股价对应PE分别为22/21/19倍，维持“买入”评级。
风险提示：
行业景气度不及预期，市场竞争加剧，食品安全（885406）事件。
中信证券（HK6030）
太平洋（601099）--2026年中报及三季报点评：手续费业务全面增长，资本实力持续夯实
事件：中信证券（HK6030）发布2026年半年报和三季报。上半年实现营业收入496.92亿元、同比+50.00%，归母净利润233.43亿元、同比+69.60%，加权平均净资产收益率7.81%、同比+2.88pct；中期分红方案为每10股派4.27元（含税）、每股派息同比+47.2%。前三季度实现营业收入665.90亿元、同比+18.60%，归母净利润310.22亿元、同比+32.66%，加权平均净资产收益率10.21%、同比+1.98pct；三季度单季营业收入、归母净利润分别同比-26.59%、-20.19%。9月末总资产23,500.66亿元、较上年末+12.88%，归母净资产3,674.09亿元、较上年末+14.84%。
手续费业务成为前三季度主要增长来源，管理费用率同比下降。上半年自营业务净收入同比+40.7%、占营业收入的54.2%；核心收入（利息净收入+手续费及佣金净收入）同比+54.1%，贡献营业收入增量的49.2%。前三季度手续费及佣金净收入同比+32.9%、贡献营业收入增量的77.3%，核心收入占营业收入的53.8%、同比+8.7pct，自营业务净收入同比-4.4%；三季度单季手续费及佣金净收入同比+15.0%，自营业务净收入同比-71.9%，收入结构向手续费及利息业务倾斜。费用端，上半年业务及管理费、职工费用分别同比+20.2%、+11.7%，均低于营业收入增速，管理费用率37.1%、同比-9.2pct；前三季度业务及管理费同比+6.5%，管理费用率38.9%、同比-4.4pct；三季度单季业务及管理费同比-16.9%。
客户与资产规模扩容，代销收入增速领先。上半年经纪业务手续费净收入同比+53.9%，其中代理买卖证券业务净收入同比+48.5%，同期市场股票基金交易量日均规模同比+100.97%；席位租赁、代销金融产品收入分别同比+50.8%、+91.2%，期货经纪业务净收入同比+51.2%。6月末客户数量累计超1,800万户、较上年末+7%，托管客户资产规模超17万亿元、较上年末+14%，金融产品保有规模迈入万亿级，客户与产品规模同步扩张。前三季度经纪业务手续费净收入同比+34.7%，三季度单季同比+7.4%。
资管规模与费率双升，华夏基金利润较快增长。上半年资产管理业务手续费净收入同比+31.9%，其中基金管理业务净收入同比+32.3%。6月末资产管理规模（含中信证券（HK6030）资管）19,752.56亿元、较上年末+12.1%，其中集合资管计划较上年末+27.8%，私募资管业务市场份额14.37%、排名行业第一；资管计划管理费收入同比+31.2%，测算年化管理费率0.175%、同比+1.4bp，规模与费率共同驱动收入增长。华夏基金6月末本部管理资产规模29,079.98亿元，上半年净利润同比+25.8%；中信证券（HK6030）资管净利润同比+24.5%。前三季度资产管理业务手续费净收入同比+24.9%，三季度单季同比+13.0%。
境内股债承销与并购均排名市场第一，投行收入持续增长。上半年公司完成A股主承销项目40单，承销规模1,467.54亿元、排名市场第一，市场份额30.56%、同比+11.37pct；承销境内债券11,737.13亿元、同比+13.0%，占证券公司（399975）承销总规模的13.92%；完成中国市场并购24单、交易规模2,662.38亿元，排名市场第一；境外完成44单股权项目、承销规模42.18亿美元，港股IPO保荐单数排名市场第二。投资银行业务手续费净收入同比+44.1%，其中证券承销业务净收入同比+56.1%；前三季度投资银行业务手续费净收入同比+38.9%，三季度单季同比+32.1%。
两融利息收入增长带动利息净收入高增，三季度增配OCI资产。信用业务方面，上半年利息净收入同比+687.7%，其中融资融券（885338）利息收入同比+39.3%，卖出回购金融资产款利息支出同比-22.2%；6月末融出资金较上年末+21.0%，期初期末均值同比+63.0%，测算两融利率约4.48%、同比-76bp，规模扩张覆盖利率下行。前三季度利息净收入同比+319.7%，9月末融出资金较6月末-15.7%。自营方面，6月末金融投资较上年末+7.4%，TPL占比84.6%、较上年末+3.5pct，测算上半年金融投资年化收益率5.42%、同比+1.03pct，中信证券（HK6030）投资净利润同比+767.0%。9月末金融投资较6月末+0.8%，其中OCI债权、OCI权益分别较6月末+69.1%、+21.0%，TPL较6月末-5.9%，TPL占比79.0%、较6月末-5.7pct，配置向OCI资产倾斜。
境外业务利润高增，H股定增增厚资本。上半年境外营业收入同比+70.54%、占营业收入的23.7%，中信证券（HK6030）国际净利润同比+114.1%。8月公司完成向中信金控发行8.04亿股H股，总股本增至156.24亿股，并完成对中信证券（HK6030）国际首批100亿元人民币等值港元增资。9月末母公司净资本较上年末+20.7%，风险覆盖率245.32%、较上年末+34.86pct；剔除客户资金后的杠杆率4.73倍、较6月末-0.33倍，资本缓冲增厚。
公司手续费业务全面增长，费用控制优化，境外业务与资本实力同步增强。预计公司2026-2028年营业收入为846.89、940.43、990.45亿元，归母净利润为376.71、419.10、445.43亿元，每股净资产为20.54、22.28、24.10元，对应11月5日收盘价25.98元的PB估值为1.27、1.17、1.08倍。维持“买入”评级。
风险提示：市场交投活跃度回落，业务收入不及预期；市场波动影响投资收益；境外市场波动影响国际业务经营
中国平安（HK2318）
太平洋（601099）--2026年中报及三季报点评：营运利润稳健增长，代理人产能与产险承保利润提升
事件：中国平安（HK2318）于8月20日、10月28日分别披露2026年半年报和三季报。上半年实现归母净利润925.85亿元、同比+36.1%，归母营运利润841.96亿元、同比+8.3%；新业务价值同比+11.2%，集团内含价值较年初+4.2%；中期股息每股0.98元、同比+3.2%。前三季度实现营业收入7,281.34亿元、同比-12.6%，归母净利润966.45亿元、同比-27.3%，归母营运利润1,259.05亿元、同比+8.3%，其中三季度单季归母营运利润同比+8.2%。
营运利润增速平稳，净利润波动来自短期投资。上半年寿险及健康险、银行、资管板块归母营运利润分别同比+0.9%、+3.3%、+236.8%，产险同比-12.4%；短期投资波动由上年同期的负值转为正值，归母净利润增速高于营运利润。前三季度寿险及健康险、银行、资管板块归母营运利润分别同比+4.7%、+2.2%、+631.8%，产险同比-68.8%；短期投资波动由上年同期的正值转为负值，归母净利润同比-27.3%。三季度单季集团、寿险及健康险归母营运利润分别同比+8.2%、+12.4%，与上半年增速基本一致。
银保拉动上半年NBV增长，非代理人渠道价值贡献提升。价值端，上半年NBV同比+11.2%，银保、代理人渠道NBV分别同比+18.0%、+5.4%；按标准保费计算的新业务价值率29.0%、同比-1.4pct；新业务CSM同比+18.3%，6月末CSM余额较年初+1.7%，13个月、25个月保单继续率分别同比+0.4pct、+0.8pct。前三季度NBV同比-13.3%，按首年保费、标准保费计算的价值率分别为24.0%、28.9%，同比-1.2pct、-1.7pct；非代理人渠道NBV贡献占比36.9%、同比+1.8pct。三季度单季NBV同比-54.1%，上年同期单季NBV同比+58.3%、基数较高。保费端，上半年用于计算NBV的首年保费同比+19.0%，其中银保渠道+74.4%；前三季度首年保费同比-9.1%，三季度单季同比-51.9%。
代理人规模趋稳，人均产能与队伍结构同步提升。6月末个人寿险销售代理人32.5万人、较年初-7.4%，9月末32.3万人、较6月末-0.6%，规模降幅收窄。上半年代理人人均NBV同比+14.1%，活动率55.5%、同比+5.6pct，人均月收入同比+5.3%，其中寿险收入+12.4%。前三季度代理人渠道新业务长交期占比同比提升超10pct，队伍质量与业务结构同步优化。
非车险较快增长，承保利润与综合成本率同步改善。保费端，上半年平安产险原保费同比+4.0%，其中车险持平、新能源（850101）车险+21.5%，非车险+11.0%；前三季度原保费同比+3.5%，车险持平、非车险+10.0%；三季度单季原保费同比+2.5%，其中非车险+7.8%。成本端，上半年承保利润84.20亿元、同比+5.5%，综合成本率95.1%、同比-0.1pct，其中费用率-1.2pct、赔付率+1.1pct；分险种看，车险、责任险、企财险综合成本率分别为94.9%、96.8%、97.8%，同比-0.6pct、-0.8pct、-0.5pct，意健险、农险分别为96.7%、98.2%，同比+3.1pct、+0.2pct。前三季度综合成本率95.6%、同比-1.4pct，改善幅度较上半年扩大，测算三季度单季综合成本率约96.5%。
OCI权益工具规模较快增长，股票配置向OCI迁移。配置端，6月末保险资金投资组合较年初+1.9%，股票、权益型基金占比分别为14.6%、4.8%，较年初-0.2pct、+0.4pct；TPL、OCI、AC资产占比分别为23.0%、56.5%、15.6%，较年初-2.1pct、+1.2pct、+1.1pct，OCI股票占股票投资的比例较年初+9.3pct至65.8%。集团OCI权益工具投资6月末较年初+13.6%，9月末较6月末+15.1%、较年初+30.7%，三季度增配节奏加快；9月末投资组合较年初+5.2%。收益端，上半年非年化净投资收益率、综合投资收益率分别为1.4%、2.1%，同比-0.4pct、-1.0pct；前三季度分别为2.5%、2.3%，同比-0.3pct、-3.1pct。
寿险偿付能力提升，中期分红稳步增长。6月末集团综合偿付能力充足率198.1%、较年初+4.8pct；平安寿险核心、综合偿付能力充足率9月末分别为137.7%、187.6%，较6月末+3.9pct、+2.1pct，核心资本较6月末+3.5%，快于最低资本的+0.6%。中期每股股息0.98元、同比+3.2%。9月末归母净资产较年初+4.4%、较6月末+1.6%。
公司营运利润稳健增长；寿险代理人产能与队伍结构提升，非代理人渠道价值贡献提高；产险承保盈利改善。预计公司2026-2028年营业收入为9,516.12、10,750.91、11,343.57亿元，归母净利润为1,039.08、1,430.60、1,559.89亿元，每股内含价值为88.67、94.99、101.77元，对应11月5日收盘价54.35元的PEV估值为0.61、0.57、0.53倍。维持“买入”评级。
风险提示：权益市场大幅波动影响投资收益；新单保费增长不及预期；长端利率持续下行；自然灾害多发影响产险赔付