药明康德（603259）
招银证券--被移除1260H清单，地缘政治风险扰动再降
美国当地时间11月9日，美国国防部已决定将药明康德（603259）从1260H项下的“中国军工（885700）企业”名单（以下简称“1260H清单”）中移除（链接）。美国国防部在今年6月初将包括药明康德（603259）在内的80家中国公司（仅统计母公司）纳入其1260H清单。药明康德（603259）随即在美国法院对美国国防部提起诉讼，并随后向法院提出了初步禁令动议，法院在当地时间8月7日批准了药明康德（603259）的初步禁令动议，从而阻止美国国防部执行、实施1260H认定或者根据1260H认定采取任何其他行动。为了遵守美国法院的初步裁定，美国国防部将药明康德（603259）从1260H清单中移除，但同时表示不排除日后基于其他新增/补充理由重新纳入清单的可能。我们认为，基于药明康德（603259）的业务属性，将药明康德（603259）从1260H清单中移除是完全合理的，这将进一步降低地缘政治风险扰动对公司运营的影响。
1260H清单是美国国防部例行更新的针对中国公司的清单。列入该清单的企业将无法与美国国防部签订、续签或者延长采购合同。同时，基于对政治风险的考量，供应链上下游合作伙伴或者金融投资者将可能减少或者中断与进入1260H清单的企业合作。但进入1260H清单的企业可通过行政申诉或者法律诉讼将自身从清单中移除，过往已有多家中国公司通过相关途径成功从清单中移除，药明康德（603259）此次被移除清单是中国公司通过法律武器维护自身正当利益的又一个案例。
1260H清单是《生物安全法案》的重要制度入口。列入1260H清单的直接影响是相关企业将无法与美国国防部签订、续签或者延长采购合同。更重要的是，被纳入1260H清单的生物技术公司将被列入《生物安全法案》下的“受关注生物技术公司（BCC）清单”。根据2025年12月美国国会投票通过的FY26NDAA法案的《生物安全法案》相关条款，《生物安全法案》管控的BCC清单将参考美国国防部的1260H清单，因此一家生物技术公司一旦被列入1260H清单即意味着将被纳入《生物安全法案》的BCC清单，将无法与所有美国政府机构签订订单。在这种关联框架下，1260H清单已成为进入《生物安全法案》管控范围的重要制度入口，而美国国防部可以看做是第一个将要执行《生物安全法案》的美国政府机构。
地缘政治风险扰动再次降低。此次美国国防部将药明康德（603259）移除1260H清单的同时明确保留重新纳入空间，因此不宜解读为相关质疑被实质性清零，但地缘政治风险扰动无疑已再次降低。我们仍旧看到对中美医药商业（881143）合作的潜在政策干扰，例如正在美国国会立法流程中的BiotechInvestmentNationalSecurityAct（BINSA）草案以及美国财政部拟将生物科技纳入COINS法案监管范围的征求意见。此外，美国民主党重新控制参众两院后，大概率不会放松对华敏感技术管控，但手法可能更强调规则清晰、程序正当（在2025年《生物安全法案》的立法过程中，绝大多数反对票来自民主党议员，争议点在于是否可以直接点名特定公司），因此我们预计正常的医药商业（881143）合作将获得更多理性的政策空间。我们始终认为，基于药明康德（603259）在化学药CDMO领域的强劲全球竞争力，地缘政治扰动对业务影响将非常有限。
我们维持药明康德（603259）的“买入”评级和目标价190元人民币。预计公司在2026E/27E/28E的收入同比增长35.1%/18.7%/15.7%（持续经营业务收入同比增长41.4%/18.7%/15.7%），经调整non-IFRS净利润同比增长68.4%/18.8%/14.4%，对应最新收盘价的经调整PE分别为18.1x/15.3x/13.3x。
美的集团（HK0300）
财信证券--2026年三季报点评：B端业务经营韧性强，持续加大股东回报
业绩情况：根据同花顺（300033）ifind，2026年前三季度，公司实现营收3690.87亿元，同比+1.20%，实现归母净利润413.93亿元，同比+9.27%，扣非归母净利润为287.88亿元，同比-22.49%；单2026Q3，公司实现营收1080.35亿元，同比-3.87%，实现归母净利润149.47亿元，同比+25.93%，实现扣非归母净利润91.93亿元，同比-15.70%。归母净利润和扣非归母净利润增速产生较大背离的原因主要是：1）公司的外币货币性项目产生的汇率损失归属于经常性损益，而用于管理上述外汇风险所持有的衍生金融工具产生的收益归属于非经常性损益所致；2）长鑫科技（688825）股权投资收益贡献较大的非经常性收益。
公司B端业务经营韧性强，C端家电业务随大盘有所承压。根据公司公告，2026年前三季度，公司楼宇科技、机器人与自动化、工业技术收入分别为309亿元、249亿元及183亿元，分别同比增长10%、增长10%及减少13%。其中，智能建筑科技将加快打造欧洲第二主场并发力拓（RIO）展解决方案、制热、电梯等业务；机器人与自动化将坚定推动变革降低结构性成本，并推进中国业务发展，提升产品、成本、效率的竞争力；新能源（850101）及工业技术将持续聚焦前景广阔的绿色能源（850101）解决方案与核心部件相关业务。家电行业则受原材料成本持续走高和需求表现平淡等影响，出口端受新兴市场需求支撑表现较好，内销市场出现较大下滑，根据公司2026年中报，2026年上半年中国家用电器（885543）出口规模仍达到3609.6亿元，同比增长2.4%，国内家电零售市场规模为4250亿元，同比下滑9.9%。
毛利率小幅下滑，费用率控制较好。公司前三季度经营毛利率为25.46%，同比-0.41个百分点，净利率11.30%，同比+0.65个百分点。费用率方面，2026年前三季度费用率15.88%，同比+2.11个百分点，其中销售、管理、研发和财务费用率分别为8.20%、3.10%、3.39%、1.12%，同比-0.80/+0.09/-0.16/+2.97个百分点。
持续强化股东回报力度，以高分红构筑安全边际。根据美的官方公众号，2026年公司已完成回购133亿元，其中118亿元属于65-130亿元的注销式回购方案；2026年中期分红每10股5元，公司累计分红金额已达1700亿元。
投资建议：公司通过C端和B端业务双轮驱动，实现营收的稳健增长，考虑到长鑫存储投资收益带来的公允价值变动，因此我们调整盈利预测，预计2026-2028年，公司实现归母净利润472.21/488.49/508.90亿元，EPS分别为6.19/6.40/6.67元，当前股价对应的PE分别为14.30/13.83/13.27倍，维持对公司的“买入”评级。
风险提示：汇兑损失风险，原材料成本价格波动风险，市场竞争加剧，需求不及预期。
伊利股份（600887）
浙商证券（601878）--2026年三季报点评：核心经营利润率持续提升，Q4液奶有望提速
事件
26Q3营业收入292.5亿元（同比+2.4%，下同），核心经营利润30.2亿元（+7.0%），归母净利润30.5亿元（-5.6%），扣非归母净利润29.4亿元（-4.9%）；26Q1-3营业收入935.8亿元（+3.6%），核心经营利润114.0亿元（+9.0%），归母净利润88.0亿元（-15.6%），扣非归母净利润85.3亿元（-15.5%）。
投资要点
收入：液奶渠道健康度提升，保持稳健复苏节奏
液体乳/奶粉及奶制品/冷饮/其他产品26Q3收入191.3/79.8/10.4/7.5亿元，同比+1.7%/+3.8%/-12.8%/+26.8%；26Q1-3收入557.2/248.2/101.2/20.2亿元，同比+1.4%/+2.3%/+7.3%/+106.4%。
公司常温液奶渠道健康度不断提升，且实现了收入的稳健增长；低温液奶则构建起更丰富的产品矩阵，在会员店等新渠道也取得了较好的销售突破；公司婴配粉份额持续增长，筑牢了领先地位；成人粉保持双位数增长，成人粉和冷饮业务均保持行业第一的水平；在深加工业务方面，公司完善了产线布局，持续进行技术积累，不断开拓新客户，为2030的目标打好基础。四季度，我们预计前三季度各项业务的向好趋势仍会延续，液态奶也会有更好的增长。
盈利能力：结构优化推升毛利率，核心经营利润率持续提升
26Q3毛利率34.4%（+0.7pct），毛销差16.3%（+0.8pct），净利率10.7%（-0.5pct），销售/管理/研发/财务费用率分别为18.2%/3.9%/0.8%/-1.1%，同比-0.1/-0.1/-0.1/持平pct；所得税率同比+3.8pct至15.5%，此外公允价值变动净收益同比减少1.2亿元，信用减值损失同比增加1.2亿元。
26Q1-3毛利率35.8%（+0.5pct），毛销差17.9%（+0.9pct），净利率9.2%（-2.3pct），销售/管理/研发/财务费用率分别为17.9%/3.9%/0.7%/-0.9%，同比-0.4/持平/持平/-0.1pct。
26Q3毛利率提升主因产品结构优化，奶价同比略有提升但影响不大。26Q3整体费投效率优化。单看公司经营视角，26Q3公司核心经营利润率10.4%，同比提升0.47pct。
股东回报：中期分红落地，通过现金分红+回购持续强化股东回报
根据10月30日公司公告《关于2026年中期利润分配预案的公告》，公司拟每股派发现金红利0.42元（含税），合计派发26.6亿元，占26Q1-3归母净利润的30%。此前公司制定25-27年股东回报计划，分红率不低于75%且每股派发现金红利不低于24年水平1.22元/股。同时，公司已启动规模不超过20亿元的回购注销计划。
盈利预测与估值
我们认为公司基本面趋势向好+高股息，估值有向上弹性，持续推荐。预计2026-2028年公司营业收入为1209.8/1276.2/1346.6亿元，同比+4.4%/+5.5%/+5.5%；归母净利润100.6/130.1/140.4亿元，同比-13.1%/+29.4%/+7.9%。
风险提示
食品安全（885406）风险；行业竞争加剧风险等
贵州茅台（600519）
中金公司（HK3908）--改革转型循序渐进，聚焦C端感知及精细运营
公司动态
公司近况
11月10日，公司3Q26业绩交流分享渠道协同、服务优化、产品策略等方面的更新规划；11月11日，i茅台投放规则调整，除500ml、1L飞天（含次新酒）及生肖珍享版外，其余产品均采取全天动态补货模式。
评论
市场化改革持续推进，下一步将聚焦加强渠道协同、服务跃升。1）渠道协同方面，一是完善社会渠道商授权机制，二是i茅台逐步向满足消费（883434）者需求的日常售卖模式转变，三是自营店持续向全社会开放销售，拓展目标客群。2）服务跃升方面，一是以i茅台协同线下门店等服务载体，系统构建C端客群感知体系；二是构建消费（883434）者全周期（883436）运营体系，融合多元消费（883434）场景。我们认为公司改革直击痛点，i茅台+自营店持续扩大消费（883434）者触达，相比直销增量，更重要的意义在于加强C端感知、实现运营闭环、保障供需适配。
精品销售量价平稳，C端精细化运营将逐步补强。26年精品通过自营+代售模式协同销售，全年计划执行有序，市场价格稳定、量价整体平衡。后续将持续优化线上高效触达、线下服务转化的渠道协同机制：也将围绕消费（883434）群体画像、专属IP活动、品质表达、品牌文化及饮用场景开展精细化运营。我们认为，26年精品量价均表现平稳，且1Q26渠道库存有一定消化，非标需求筑底形势明朗。伴随公司对高价值产品的C端运营方案持续打磨，产品结构优化空间有望逐步打开。
系列酒按需投放，市场化转型稳扎稳打。27年公司计划延续市场化转型,一是构建需求驱动的投放机制；二是引导渠道向C端运营转型；三是优化市场政策支持；四是深耕“2+N”产品体系，做强1935与王子酒，重点培育华茅酒新品。我们认为，26年系列酒收入同比基本持平，销售质量有所提升；1935控制投放，渠道价格倒挂显著改善；王子酒等产品则逐步打开市场，贡献增量。
盈利预测与估值
我们维持26/27年盈利预测不变，维持目标价1670.98元，对应26/27年25.1/24.1倍P/E，现价对应26/27年21.1/20.3倍P/E，有19.2%上行空间，维持跑赢行业评级。
风险
宏观经济及白酒（881273）需求修复不及预期，产品结构波动。
中国人寿（HK2628）
兴业证券（601377）--调整净利润稳健增长，NBV增速领跑上市同业
总览：整体表现符合预期。1）2026Q1-3归母净利润同比-46.7%至894亿元，主要受投资波动影响，2026Q1-3估算口径总投资收益（利息收入+投资收益+公允价值变动损益）同比-48.1%，2026Q3单季度归母净利润-451亿元，符合预期。2）剔除公开市场权益等短期波动影响后的净利润为942亿元，同比+15.8%，符合预期。3）2026Q1-3保险服务业绩同比-5.0%，主要因保险服务费用同比+9.8%，可能与银保渠道竞争加剧、利率下降导致以VFA计量的保单CSM亏损的影响有关。4）归母净资产相比年初+9.5%，符合预期。5）NBV同比+13.1%，符合预期，预计主要由NBVM因十年期及以上首年期交业务占比明显提升同比改善带动。
代理人量升质提，业务结构持续优化。1）新单同比-0.6%，其中个险、银保新单保费分别同比+3.5%、-8.1%，银保新单负增预计主要受同期高基数及银保“报行合一”新规影响。2）2026Q3代理人规模61.6万人，较年初+4.9%，队伍规模企稳回升，队伍质态持续改善，以专业化、职业化转型导向的优增优育取得实效，优增人力、绩优人力同比提升明显。3）业务结构持续优化，首年期交同比+6.2%，十年期以上首年期交占首年期交比例领跑行业。4）退保率为0.66%，同比-0.08pct。5）坚持产品多元化发展，人寿保险、年金保险、健康保险占新单保费比重分别为22.74%、41.30%、32.20%，同时新业务及存量业务负债保证成本不断压降。
TII承压。1）总投资资产较年初+7.7%至8万亿元。2）2026Q1-3实现总投资收益1901.77亿元，同比-48.4%，年化TII同比-3.2pct至3.23%。3）估算其他权益工具投资（主要为高股息股（883927）票，永续债等）收益率约为-2.25%，同比-1.06pct；其他债务工具市值涨幅约+2.82%，同比+6.13pct。
观点：推荐配置。短期看，负债端得益于积极的产品策略以及长期交业务转型的良好成效，全年NBV增速有望保持两位数增长，在上市同业中继续领跑；长期看，公司资负久期缺口管控相对较好，匹配压力相对较小，抗风险能力出色。此外银保等多元渠道在“报行合一”制度下费用优势明显，未来竞争中处于有利地位，价值增长空间仍大。截至2026年11月6日收盘价，中国人寿（HK2628）A、H的PEV仅0.62、0.37倍，均明显低估，建议配置。
风险提示：长端利率大幅下行，权益市场大幅回撤，新单销售显著不及预期。
中国神华（HK1088）
招商证券（HK6099）--煤价中枢提升，盈利稳健增长，煤化工（884281）业绩表现亮眼
中国神华（HK1088）发布2026年三季度报告，2026年前三季度公司实现营业收入2960.3亿元，同比增加9.0%；归母净利润444.0亿元，同比增加3.8%；扣非归母净利润428.1亿元，同比增加10.6%；经营性现金流净额927.0亿元，同比增加23.1%。单季度看，26Q3营业收入1066.9亿元，同比增加10.9%，环比减少10.3%；归母净利润156.9亿元，同比增加3.2%，环比减少13.1%。
煤炭（850105）业务：量减价增，综合毛利率大幅提升。2026年三季度公司实现商品煤产量1.32亿吨，同比+0.2%；煤炭（850105）销量1.60亿吨，同比-2.8%，其中自产动力煤销量1.29亿吨，同比-2.8%，自产炼焦煤销量0.03亿吨，同比持平，贸易煤销量0.29亿吨，同比-3.4%。价格方面，三季度公司煤炭（850105）销售平均价格（不含税）为461元/吨，同比增加53元/吨，其中自产动力煤平均售价408元/吨，同比增加34元/吨，电煤中长期合同平均售价351元/吨，同比增加28元/吨，占自产动力煤销量的80.8%；自产炼焦煤平均售价909元/吨，同比增加353元/吨。成本方面，2026三季度公司自产煤单位生产成本158元/吨，同比-3.9%，自产煤单吨销售成本235元/吨，同比-3.6%，煤炭（850105）综合毛利率43.7%，同比增加8.1pct。
电力业务：受燃煤成本上涨拖累，板块利润下滑。2026年三季度公司发电量808.8亿千瓦时，同比-2.7%，售电量756.0亿千瓦时，同比-2.9%；平均利用小时数1153小时，同比-13.2%；售电价格371/MWh，同比+2.8%。2026年前三季度公司售电量2036.8亿千瓦时，同比+2.2%，售电价格370/MWh，同比+0.5%，但因燃煤采购价格上升，发电业务平均售电成本（含售热）337.5元/MWh，同比增长8.1%，发电板块毛利率13.4%，同比下降4.9pct。截至2026年三季度末，集团对外商业运营的发电机组总装机容量72080兆瓦，相比二季度新增1444兆瓦，主要来自定州三期和沧东三期机组建成投运。
其他业务：煤化工（884281）量价齐升，扭亏为盈贡献业绩弹性。运输业务方面，2026年前三季度公司自有铁路运输（884155）周转率2424亿吨公里，同比+3.5%，铁路利润总额111.8亿元，同比+8.5%；黄骅港装船量1.66亿吨，同比+0.7%，天津煤码头装船量约3270万吨，同比-2.7%，港口利润总额21.6亿元，同比-3.7%；航运周转量1959亿吨海里，同比-2.1%，航运利润总额5.7亿元，同比+19.2%。煤化工（884281）业务方面，聚烯烃销售量同比+6%，油品销售量同比+258%，甲醇销售量同比+13.3%，乙二醇销售量同比+54.5%，煤化工（884281）利润总额31.0亿元，与去年亏损9.2亿元相比成功扭亏为盈。
千亿资产收购打开成长空间，加强禀赋优势与产业协同。公司2026年已完成对国家能源（850101）集团持有的包括国源电力、新疆能源（850101）、乌海能源（850101）在内的13家公司的股权收购，煤炭（850105）可采储量提升98%至345亿吨，并新增发电装机1564万千瓦，新增在建煤炭（850105）产能1400万吨/年，新增煤制油产能108万吨/年以及聚烯烃产能128万吨/年，煤炭（850105）产业链完整性进一步提升，一体化发展格局有望增强公司业绩韧性，提升公司整体盈利水平。
维持“强烈推荐”投资评级。公司作为能源（850101）企业龙头，业务覆盖“煤-电-路-港-航-化”六大板块，产业链天然对冲机制叠加超80%自产煤长协比例，共同强化业绩韧性。同时公司2026年经营现金流预计超千亿，已连续6年分红率超70%，截至2026年11月11日，公司预期股息率4.5%。我们持续看好公司盈利能力，预计2026-2028年公司归母净利润612.1/636.6/653.5亿元，同比+15.8%/+4.0%/+2.6%，对应EPS分别为2.82/2.94/3.01元/股，对应P/E分别为17.4/16.7/16.3，维持“强烈推荐”投资评级。
风险提示：煤炭（850105）价格下跌超预期，煤炭（850105）需求不及预期，公司安全生产事故等。