核心观点
公司上半年实现收入122.3亿元，同比下降19.7%，归母净利润为亏损7.2亿元，利润由盈转亏主要受到结转项目收缩以及项目毛利率下降影响。公司经营性业务稳中有进，上半年投资物业及服务实现收入27.4亿元，同比增长7.2%，酒店经营业务实现收入5.3亿元，同比增长14.4%，旗下购物中心实现销售额234亿元，同比增长6.4%。同时公司以天津大悦城（000031）为底层资产申报商业不动产REITs，加快向经营性业务转型。公司有息负债余额为674亿元，平均融资成本为3.11%，较上年底下降43BP。
事件
公司发布2026年中报，上半年公司实现收入122.3亿元，同比下降19.7%，归母净利润为亏损7.2亿元，上年同期为盈利1.1亿元。
简评
毛利率下滑主要受开发业务拖累。公司上半年实现收入122.3亿元，同比下降19.7%，归母净利润为亏损7.2亿元，上年同期为盈利1.1亿元。利润由盈转亏主要受到结转项目收缩以及项目毛利率下降影响，上半年公司综合毛利率下降11.8个百分点至24.5%。毛利率下降主要由于上年同期高毛利项目结转较多，导致今年上半年开发业务毛利率下降18.6个百分点至12.5%。
经营性业务稳中有进，REITs布局提速。公司坚持提升商业引领地位战略，经营性业务稳健发展。上半年投资物业及服务实现收入27.4亿元，同比增长7.2%，酒店经营业务实现收入5.3亿元，同比增长14.4%。其中公司旗下购物中心上半年实现销售额234亿元，同比增长6.4%，高于社零增速5.1个百分点。同时公司以天津大悦城（000031）为底层资产申报商业不动产REITs，一方面公司可深化“投融建管退”发展模式，加快向经营性业务转型；另一方面REITs发行完成后公司可收获投资收益。
融资成本持续下降。公司积极拓展融资渠道，包括经营性物业贷、“白名单”项目、公司债等，持续压降融资成本。截至6月底，公司有息负债余额为674亿元，平均融资成本为3.11%，较上年底下降43BP。
维持买入评级和盈利预测不变。我们看好公司经营性业务稳健发展。维持公司盈利预测不变，预计2026-2028年EPS分别为0.03/0.09/0.10元。维持买入评级不变。
事项：
公司公告2026年半年报。2026年上半年，公司实现营业收入869.19亿元，同比增长21.42%；实现归母净利润4.96亿元，同比增长16.34%。
平安观点：
公司上半年营收实现快速增长，AI业务表现突出。2026年上半年，公司实现营业收入869.19亿元，同比增长21.42%，营收同比快速增长。面向AI产业浪潮，公司上半年在战略引领下加快转型，各业务板块持续推进产品、服务与解决方案的AI升级，AI业务（具体包括自有品牌算力基础设施产品业务和数云服务及软件业务）实现营业收入83.0亿元，同比高速增长74.9%，战略转型对经营增长和业务结构优化的带动作用进一步显现，公司整体经营延续稳中有进、结构向优的良好态势。与此同时，IT分销及增值服务业务中AI生态业务收入达到306.7亿元，同比大幅增长134.9%。公司AI业务表现突出。在利润端，公司上半年实现归母净利润4.96亿元，同比增长16.34%，归母净利润同比实现两位数以上增长。
公司自有品牌算力业务收入高速增长，并持续迭代升级新产品。自有品牌算力基础设施产品业务是公司在算力基础设施层面的核心布局，也是公司快速切入AI市场并提升规模和影响力的重要途径。2026年上半年，公司自有品牌算力基础设施产品业务实现收入65.7亿元，同比高速增长111.7%；实现税后净利润8037.8万元，同比大幅增长34.9%。公司自有品牌算力业务表现良好。同时，公司持续迭代升级新产品。公司子公司神州鲲泰持续推进超节点和全域算力产品创新，依托“鲲鹏+昇腾”技术路线和灵衢总线推出KunTaiA989I3超节点服务器，以及KunTaiPoD2000A3液冷超节点整机柜，并持续迭代KunTaiR626K2训推一体服务器，为大模型训练和推理提供高密度、高带宽、低时延、灵活扩展的系统级算力支撑。此外，随着智能能力逐步向终端和边缘侧下沉，公司推出KunTaiW916AI推理工作站，并以计算模组为基础，围绕客户具体场景开展定制化产品开发。通过从单体服务器向超节点升级、从中心侧向边缘和终端延伸，公司进一步完善全域算力产品布局，提升面向不同场景的算力供给，为Token规模化生产提供有力支撑。
产品能力的持续迭代，推动公司在重点行业和重大项目中取得新突破。2026年上半年，公司先后中标国产智算Token工厂、建设银行（HK0939）超节点服务器等超节点项目，并在中国移动（HK0941）PC服务器集中采购、浦发银行（600000）金融云信创（886013）基础设施扩容、中信银行（HK0998）CANN生态信创（886013）大模型服务器采购等项目中取得重要进展，业务覆盖政企、金融、运营商、互联网等重点行业。神州鲲泰产品正由创新迭代和适配验证加快迈入重点行业规模应用阶段，进一步巩固公司在国产算力市场的竞争优势。当前，我国AI算力市场景气度持续高企。根据海光芯正（HK1191）招股说明书数据，我国AI基础设施投资额2025年为6772亿元，同比增长128.2%，预计2030年为20232亿元，2025-2030年间CAGR为24.5%。我们认为，受益于我国AI算力市场的高景气度，公司自有品牌算力业务未来将持续高速增长，成为推动公司发展的重要引擎。
公司数云服务及软件业务平稳增长，AI应用已在医疗等领域落地。数云服务及软件业务是公司培育核心技术并实现对客户与场景赋能的关键载体。2026年上半年，公司数云服务及软件业务实现收入17.3亿元，同比增长5.4%；实现税后净利润3604.5万元，同比增长1.9%。公司数云服务及软件业务上半年实现平稳增长。其中，以神州问学为代表的AI应用业务在企业AI需求增长与行业场景加快落地的带动下保持快速增长，市场拓展、项目交付稳步进行，成为板块培育新增长动能的重要方向。公司依托在数据治理、平台服务、场景交付等方面的长期积累，围绕企业AI进入核心流程的关键需求，发布“神州问学2.0：AgenticProcessWorkspace”和神州问学SmartClaw，并通过“AIFactory2.0”打造“轻咨询+AI快速部署+工程师贴身服务”的创新FDE（ForwardDeployedEngineer，前沿部署工程师）模式，持续强化从平台产品、场景共创到工程化交付的完整能力，加快推动AI应用由试点验证走向持续运行和规模复制。当前，公司AI应用已在医疗等领域落地，未来将进一步打开公司的成长空间。我们看好公司AI应用业务的未来发展潜力。
盈利预测与投资建议：根据公司的2026年半年报，我们调整公司业绩预测，预计公司2026-2028年的归母净利润分别为9.36亿元（前值为9.22亿元）、11.90亿元（前值为11.72亿元）、15.77亿元（前值为15.30亿元），对应EPS分别为0.92元、1.17元、1.55元，对应9月2日收盘价的PE分别为25.7、20.2、15.3倍。2026年上半年，公司营收实现快速增长，AI业务表现突出。公司自有品牌算力业务收入高速增长，并持续迭代升级新产品，未来将成为推动公司发展的重要引擎。公司数云服务及软件业务平稳增长，AI应用由试点验证走向持续运行和规模复制，未来将进一步打开公司的成长空间。我们看好公司的未来发展，维持“推荐”评级。
风险提示：1）公司IT分销业务发展不及预期。传统的IT分销业务毛利率低、资金消耗大，是一个极度考验公司运营效率的行业。如果公司的管理能力不能持续保持在高水平或者市场竞争进一步加剧，则公司IT分销业务未来发展将存在不达预期的风险。2）公司数云业务发展不达预期。公司数云业务加速重点行业客户拓展。但如果未来公司的客户拓展进度不理想或不能持续维持与客户的紧密合作关系，则公司的数云业务增速将存在低于预期的风险。3）公司自有品牌算力业务发展不达预期。公司自有品牌算力产品在政企、金融、运营商、互联网等重点行业持续突破，市场覆盖能力不断增强，但如果公司不能持续保持技术迭代升级或者市场拓展不及预期，则公司自有品牌算力业务发展将存在不达预期的风险。
营收稳健、利润承压，主业自“箱价驱动”向“海工+能源（850101）+服务”再平衡
2026年上半年，集团实现营业收入789.13亿元，同比上升3.71%；归属于母公司股东及其他权益持有者的净利润7.40亿元，同比下降42.14%。营收与利润背离，核心并非总量需求失速，而是利润中枢由集装箱制造向海洋工程、能源（850101）装备、物流服务及海工资产运营迁移中的阶段性再定价。集装箱制造营收约219.20亿元、同比微增0.85%，净利润却因标箱价格同比下行及汇率因素同比大幅回落；与之对照，海洋工程净利润约7.18亿元、同比增长155.5%，能源（850101）、化工（850102）及液态食品装备、物流服务利润分别同比提升，金融及资产管理亦扭亏为盈。箱板块一季度量价回落、二季度需求回升并已排产至三季度末，全年仍受高基数与材料成本压制，但储能（885921）、模块化建筑、冷链、模块化数据中心等“箱+”业务积极布局。表观利润承压更宜视为周期（883436）性箱价利润退潮与战略业务利润兑现并行，跟踪重心应从单一箱价弹性，转向在手订单质量、海工与能源（850101）履约以及新兴模块业务对利润结构的修复。
海工迈向EPCIC总包，在手订单创纪录，资产运营改善构筑第二增长极
海洋工程是本轮再平衡的关键支撑。2026年上半年海工新增订单约32亿美元（上年同期约1.06亿美元），6月底中集来福士在手订单约76.2亿美元，创历史新高，油气与非油气约6:4，有助于平滑油气周期（883436）。6月签署国内首家FPSOEPCIC总包，标志着来福士由建造主导迈向设计—建造—集成一体化；同时GreaterPAJFPSO总覆盖可研至海上安装调试全流程，投产后日产量约9.5万桶，获国际油气客户对履约与集成能力认可。订单侧VLCC落地丰富高端矩阵，并斩获LNG双燃料汽车运输船、活鱼运输船等；交付侧PCTC大幅提前交船、大型风电（885641）安装船适航、VLCC开工、FLNG上部模块封顶。资产端蓝鲸1号上租、多平台续约涨价与降本推动利润向好，“仙境烟台”新签作业、BlueGretha投入服务。海工叙事已由“存量出租改善”升为“订单高位+总包能力认证+密集交付”共振，有望在箱价利润回落后持续贡献利润弹性与估值锚。
清洁能源（850101）与“箱+”创新双轮延伸，订单与交付验证多元装备平台成长
能源（850101）装备方面，中集安瑞科（HK3899）2026年上半年新签订单约137.1亿元、同比增长27.7%，截至6月30日在手订单约317.7亿元、同比增长8.9%。清洁能源（850101）分部收入同比增长8.2%，LNG槽车与车用瓶景气延续，电子特气与富氢装备打开高端场景，水上清洁能源（850101）新签约同比增长40.1%、造船排产至2029年，截至6月30日在手订单约277.6亿元。化工（850102）环境随罐箱回暖收入与新签改善；液态食品当期收入承压，但新签订单14.4亿元，同比增长108.4%，为后续修复蓄力。创新与“箱+”侧，模块化数据中心爆发：上半年新增约200MW云计算（885362）与AI订单，服务逾300MW客户，营收同比大增超5倍，亚太AI数据中心首批CIMCPTU发往海外；工厂预制可压缩现场周期（883436）与线损，产能扩至三大基地协同。储能（885921）已交付逾60GWh，模块化建筑落地印尼等全球南方项目。能源（850101）订单厚度与算力模块交付，正推动中集由周期（883436）箱龙头向“物流通装+能源（850101）海工+算力预制”多元装备平台演进。
盈利预测
预测公司2026-2028年收入分别为1676.06、1821.37、1973.45亿元，EPS分别为0.57、0.69、0.82元，当前股价对应PE分别为15.1、12.5、10.5倍，考虑公司海工在手订单创历史新高，能源（850101）装备与模块化数据中心双轮放量，维持“买入”投资评级。
风险提示：
市场竞争风险；地缘与贸易摩擦、集运与新箱价格波动、原材料及海运成本、汇率变动风险、海工与大型能源（850101）项目履约交付、模块化数据中心等新兴业务占比仍低及竞争加剧。
事件：中兴通讯（HK0763）发布2026年半年度报告。2026年上半年公司实现营业收入780.25亿元，同比增长9.05%；实现归母净利润27.53亿元，同比下降45.57%；扣非后归母净利润为22.21亿元，同比下降45.89%。业绩表现分化，收入增长主要得益于"连接+算力"双轮驱动战略下，政企业务的快速增长；而利润承压主要系：1）行业周期（883436）切换，高毛利率的运营商网络业务收入下滑；2）收入结构向毛利率相对较低的服务器及存储等算力产品倾斜。
业务结构加速转型，政企业务成增长核心引擎，运营商业务阶段性承压。分业务看，政企业务成为增长主动力，上半年实现收入276.31亿元，同比大幅增长43.51%，主要受益于服务器及存储产品在互联网、金融等行业头部客户的规模上量。运营商网络业务受国内5G（885556）建设周期（883436）影响，收入同比下降9.41%至317.65亿元。消费（883434）者业务稳健增长，实现收入186.29亿元，同比增长8.09%，主要由家庭终端、手机及移动互联产品带动。分地区看，国际市场收入增长较快，收入达278.72亿元，同比增长33.13%，一定程度上对冲了国内市场（收入同比-0.91%）的压力。
产品结构变化致毛利率下滑，备货及汇兑影响现金流。26H1公司整体毛利率为25.48%，同比下降6.97个百分点。毛利率下滑主要受两方面影响：一是高毛利的运营商网络业务毛利率因产品结构变化同比下降14.88个百分点；二是收入结构向毛利率相对较低的政企业务倾斜。同时，政企业务自身盈利能力增强，毛利率同比提升7.57个百分点至15.84%。费用端，公司研发、销售、管理费用率均有不同程度下降。为支撑算力等业务拓展，公司增加备货，期末存货达546.46亿元，叠加应收账款增加，导致经营活动现金流净额降至-1.27亿元。同时，受汇率波动影响，财务费用因汇兑损失而同比增加。
未来展望：1）算力业务持续增长：随着AI发展，公司凭借全栈智算解决方案和在互联网、金融等头部客户的突破，政企业务有望延续高增长态势并逐步提升盈利能力。2）运营商业务有望企稳回升：国内市场，公司积极参与5G（885556）-A、算网融合建设；国际市场，围绕核心市场强化本地交付，有望对冲国内投资周期（883436）影响，稳定基本盘。3）AI终端创新：公司持续加码"AIforAll"战略，相关产品布局有望受益于AI终端发展。
投资建议：AI景气度延续下公司算力业务有望持续增长，海外市场收入增长下运营商业务有望企稳回升，预计公司26-28年归母净利润63.15亿元/74.10亿元/75.03亿元，当前股价对应P/E26倍/22倍/22倍，维持“推荐”评级。
风险提示：全球宏观经济波动风险；AI相关资本开支不及预期；行业竞争加剧；国际政策风险；毛利率持续下滑等。
事件概述：2026年8月28日，公司发布2026年半年度报告：上半年实现营业收入79.58亿元，同比增长25.00%；归母净利润3.12亿元，同比增长125.71%；扣非净利润-3.16亿元，上年同期为-4.27亿元。
计算产业增长驱动经营改善，已经成为成长核心驱动力。一是计算产业发展取得明显成效，紧抓市场机遇深耕计算终端、整机部件等核心业务，实现营业收入显著增长、毛利率稳步提升；二是持续加大研发创新投入、打造冠军产品、提升供应链能力，当期经营利润大幅减亏；三是本期确认城市更新改造项目回迁房产收益，增加当期利润。系统装备业务受“十五五”规划开局之年装备采购计划切换、阶段性需求回落、行业采购政策调整影响，订单下达节奏放缓、产品交付延后，叠加产品结构迭代、审价定价机制改革带来的盈利压力，经营业绩阶段性下降。公司有望坚持“稳定存量、拓展增量”的市场策略，持续优化产品布局和发展方向，强化科研创新建设，不断提升核心竞争力。
智算相关产品批量交付，电源产品能力持续提升。整机部件业务紧抓AI算力需求持续释放的市场契机，CRPS服务器电源销售增长。长城氮化镓台式机电源批量交付，单机功率实现3000W功率输出，达到业界领先水平；AI服务器及互联网终端定制Shelf产品批量交付；CRPSRUBY能效电源全系列量产，功率覆盖1300W~4500W。个人终端方面，推出搭载飞腾新一代腾锐D3000M处理器的全新笔记本；AI业务依托多模态融合、端侧自研模型、垂域定制化智能硬件、信创（886013）原生适配四大技术能力，构建AI产品矩阵。
信创（886013）市场拓展成效显现，自主研发能力持续夯实。信创（886013）业务巩固党政信创（886013）市场竞争优势，在交通、能源（850101）等行业市场取得重大项目突破。公司与中国银行（HK3988）联合发布“长城卡·中国芯”联名借记卡并中标中行等标杆项目，推动N90笔记本在103家央企全覆盖送测，在国税等重点项目中取得优异成绩，市场份额显著提升。举办“星火长城共启新程”全国渠道伙伴峰会，汇聚飞腾、麒麟、京东（JD）等生态伙伴，建设长城自主计算生态联盟。技术研发方面，自主研发双路国产架构服务器，规格持平X86形态，支持DDR5、PCIe5.0技术；自研BIOS全面满足通用、装发、专用等国产计算市场需求。
投资建议：公司是中国电子旗下计算产业主力军，聚焦自主智算产业高质量发展，在核心关键技术国产化替代的大背景下有望开启新一轮成长，AI也有望成为公司成长的全新动力。预计2026-2028年营收分别为182.23/200.87/221.20亿元，归母净利润分别为5.53/2.53/4.81亿元，对应PE分别为84X、184X、97X，维持“推荐”评级。
风险提示：行业竞争加剧的风险；计算产品相关需求释放节奏具有不确定性。
事件
2026年8月29日公司发布2026年中报，2026H1公司实现收入886.48亿元/YoY+3.61%，实现归母净利润38.08亿元/YoY+102.19%，实现扣非归母净利润31.40亿元/YoY+101.44%。2026H1公司经营活动净现金流176.22亿元，CAPEX108.09亿元，自由现金流创造能力愈发强劲。
点评
持续推进少数股东权益回购，显示业务归母利润增长显著。TCL华星作为公司显示业务运营主体，旗下布局多条LCD和OLED（885738）产线。2026H1TCL华星实现收入502.7亿元/YoY-0.3%，净利润39.03亿元/YoY-9.58%，主要系消费电子（881124）大盘面临存储逆风，显示需求承压，尤其是中小尺寸OLED（885738）市场供需失衡严重，造成华星净利润率同比下滑0.8个百分点至7.76%。得益于t6/t7持股比例持续提升，2026H1TCL华星归属上市公司利润达到32.80亿元/YoY+24.8%，归母比例从2025H161%提升至2026H184%。后续随着t9少数股权收购结束，TCL华星归属上市公司利润将进一步增厚。公司表示，2026H2OLED（885738）产线稼动率将环比改善，亏损幅度有望收敛。随着部分成熟产线陆续进入折旧下行周期（883436），预计自2026年起公司整体折旧费用呈现阶梯式下降，有利于释放存量资产利润贡献。
光伏业务产品结构改善显著，半导体（881121）硅片充分受益AI大爆发。在“加速推进一体化”和“BC技术转型”的战略引领下，2026H1光伏业务实现销售收入112.7亿元/YoY+6.0%，较2025年上半年减亏29.6%，公司硅片出货量53.9GW，市占率行业第一，EBITDA较上年同期改善2.9亿元。报告期内，公司组件业务出货量同比逆势增长29%，实现营业收入52.9亿元，产品均价和毛利同比有所改善。公司加速推进全部电池产能和50%组件产能的BC技改，并以加快海外市场开拓为支点推动光伏业务盈利水平持续改善。上半年，中环领先实现半导体（881121）硅片出货量689MSI/YoY+17%，AI及算力需求爆发式增长，带动逻辑芯片和存储芯片（886042）需求提升，并对功率芯片需求形成一定拉动，叠加国产替代进程加速，带动半导体（881121）硅片市场量价齐增。中环领先12英寸硅片规划总产能提升至210万片/月。
投资建议：维持“买入”评级。预计2026-2028年公司实现收入1948.25/2061.24/2187.80亿元，实现归母净利润75.39/109.19/139.80亿元，对应PE为14.56/10.05/7.85。
风险提示：下游消费电子（881124）终端需求持续下滑、行业竞争格局恶化
营收稳步增长，剔除汇兑后净利润快速提升
中联重科（HK1157）2026H1实现营收271.4亿元，同比增长9.2%；归母净利润21.0亿元，同比下降24.0%。毛利率为26.8%，同比下降1.3个百分点；净利率为7.9%，同比下降3.8个百分点。2026H1公司汇兑损失8.2亿元，去年同期汇兑收益4.4亿元，剔除汇兑影响后公司归母净利润同比增长25.8%。
混凝土机械显著复苏，土方机械、矿山机械表现亮眼
2026H1公司混凝土机械 起重机械分别实现营收65.3/78.3亿元，同比+34.1%/-6.6%。混凝土机械中，搅拌车 泵车 搅拌站产品线均实现高速增长，规模增速领跑行业；起重机械加快海外高端市场布局，重点打造14款海外高品质主销产品，欧洲区域销售规模同比增长近23.0%，德国 西班牙 意大利实现空白机型销售，传统优势板块市场地位稳固，筑牢公司业绩基本盘。
2026H1公司土方机械 高空机械 农业机械分别实现营收52.8/25.5/16.8亿元，同比+23.0%/-1.6%/-15.3%。土方机械中，小挖产品快速上量，百吨级以上超大挖稳居行业前三，国内销售规模同比+24.2% 出口销售规模同比+22.7%，增速持续领跑行业，挖掘机出口规模稳居国内前三；高空机械在超高米段领域掌握全球定价权，82米超高米段直臂产品在高端市场持续交付，电动臂式产品完成迭代，叉装车批量上市并打开北美 欧洲高端市场；农业机械海外销售规模同比+33.3%，欧洲 美洲高端市场销售规模翻番式增长；矿山机械规模同比+57.2%，新能源（850101）亿元级订单集中落地 无人驾驶（885736）矿卡批量投放，海外成功突破重要市场头部核心客户，板块规模加速成长。
海外收入持续提升，全球化布局持续完善
2026H1公司境外收入155.3亿元，同比增长12.4%；境外收入占比达到57.2%，同比上升1.7个百分点。分地区看，拉美市场同比增长超80.0%，美洲、欧洲 东南亚 非洲等市场保持快速增长。公司持续推进海外研发制造基地拓展升级，高机匈牙利工厂建成投产并实现小批量生产，扩建升级德国威尔伯特工厂，功能升级为集展示 销售 生产 服务于一体的综合平台。公司海外产能逐渐完备，有助于形成支撑全球化的产业生态，有效提升海外业务规模与营收能力。
维持“买入”评级
汇率波动或对公司短期利润造成一定影响，出于审慎性原则我们下调公司26-28年归母净利润预测16.5%/8.5%/6.9%至50.1/65.4/78.1亿元，对应EPS分别为0.58/0.76/0.90元。公司传统业务有望复苏，新兴业务及海外出口潜力巨大，维持A股和H股“买入”评级。
风险提示：行业竞争加剧风险、下游景气度下行风险、海外出口不及预期风险、关税不确定性风险、海外地缘局势波动风险、汇率波动风险。
投资要点
事件：公司发布2026年半年度报告。2026H1实现营业收入699.24亿元（同比+14.79%），归母净利润45.00亿元（同比+1065.10%），扣非归母净利润43.16亿元（同比+1488.19%）。经营活动产生的现金流量净额181.35亿元，同比+545.11%。其中2026Q2营收379.02亿元（同比+23.8%），归母30.68亿元（去年同期0.45亿元，同比大幅增长），扣非归母30.00亿元（去年同期约 0.21亿元，同比扭亏为盈）。
炼化一体化盈利弹性兑现：1）炼油产品：2026H1实现营收154.28亿元（同比+34.60%），毛利率31.48%（同比+3.16pct），高油价下一体化毛利不降反升；2）其他石化及化工（850102）新材料：2026H1营收418.31亿元（同比+12.50%），毛利率17.93%（同比+12.72pct），为利润改善主引擎；3）涤纶丝及其他化纤板块：2026H1实现营收114.92亿元（同比+2.37%），毛利率12.86%（同比+5.99pct），其中涤纶丝营收108.43亿元（同比+0.68%），毛利率13.70%（同比+6.27pct）。截止2026年6月底，公司拥有1600万吨/年炼化一体化、240万吨/年MTO、70万吨/年PDH，及104万吨/年丙烯腈、90万吨/年EVA、10万吨/年POE等产能；涤纶长丝产能360万吨/年，再生聚酯产能约60万吨/年，差别化率超90%。
公司在建项目推进，新材料占比有望继续提升：截至2026年6月底，1）高端材料项目：虹景新材料累计投入占预算99.99%，已部分投产；10万吨/年高端聚烯烃项目累计投入占预算72.62%，仍处于建设阶段；2）研发与中试平台：新材料中试基地项目累计投入占预算37.66%，已部分投产。3）功能纤维升级项目：国望（宿迁）二期50万吨超仿真功能性纤维60.12%，仍在建设中。另有100万吨/年醋酸等炼化配套项目推进。资本开支进入尾声、EVA/POE等新材料进入收获期的逻辑得到验证。
盈利预测与投资评级：2026年上半年地缘冲突推升油价中枢，海峡航运受阻致原料供应收紧，叠加下游囤货，石化产品价格快速上涨，公司备有原油库存，炼化一体化盈利大幅改善。考虑地缘因素推升炼化一体化盈利、化工（850102）反内卷推进及新材料放量，我们调整盈利预测，公司2026-2028年归母净利润分别为71、72、84亿元（此前预期为35、45、53亿元），按2026年9月2日收盘价计算，对应PE分别为12.8、12.7、10.9倍。我们看好公司炼化一体化盈利弹性持续释放，叠加化工（850102）反内卷深化与成长性新材料逐步放量，维持“买入”评级。
风险提示：地缘政治不确定性、宏观经济波动、主要原材料及产品价格波动、行业产能出清不及预期。
业绩回顾
1H26业绩略超我们预期
1H26业绩同比明显减亏，系开发结算毛利率改善所致。公司1H26实现营业收入46.1亿元，同比-0.9%，其中房开业务同比+0.9%至36.6亿元。税后毛利率同比+16.2ppt至23.0%，其中房开业务大幅改善至15.1%（vs1H25-5.5%）。三费费率同比-6.9ppt至23.6%，最终录得1H26亏损-0.9亿元，（1H25-10.1亿元），毛利率修复带动业绩亏损程度收窄，略超出我们预期。
经营现金流保持净流入，融资接续及债务压降有序推进。受回款减少影响，公司1H26经营活动现金流净额同比-63%至5.9亿元。融资端，公司完成CMBS、中票发行及公司债回售转售，并获得控股股东20亿元定向永续债融资；7月完成相关债务兑付后，同口径有息负债规模约663亿元（1H25末为675亿元）。伴随债务规模及成本下降，1H26利息支出同比-22%至9.9亿元。
发展趋势
建议关注公司后续长库存出清节奏。1H26公司实现签约销售额22.5亿元，同比-53%；同期，无新增土储。报告期末，公司待结转资源量有限（20.8亿元），且剩余未售现房存货约156亿元以及在建项目224亿元（1H25165亿元和244亿元）。我们认为长库存清退仍将是公司中长期维度的主要经营挑战之一，该过程中因减值计提及低毛利率项目结算，业绩未来或有承压风险。
持有物业出租率延续承压，文旅业务运营提升成效显著。1H26末公司于北京、上海等城市持有商业、写字楼物业平均出租率76%，较2025年末下降7.3ppt。上半年物业租赁收入同比-16%至6.5亿元。上半年公司文旅业务稳中求变，以慕田峪项目为代表，丰富体验和服务内容，带动上半年文旅业务收入利润双增。
盈利预测与估值
我们维持2026年盈利预测不变，对应亏损31亿元，新引入2027年盈利预测-26亿元。当前股价对应0.48/0.59倍2026/2027年市净率。维持跑赢行业评级，维持目标价3.3元/股不变，对应0.62/0.76倍2026/2027年市净率，较当前股价有29%的上行空间。
风险
公司库存项目去化不及预期，持有物业经营不及预期。
【事项说明】
公司发布2026年半年报，2026年上半年实现营业总收入42.82亿元（同比+73.13%）；归母净利润22.63亿元（同比+184.42%）；扣非后归母净利润18.16亿元（同比+126.6%）。Q2实现营业收入21.52亿元（同比+62.55%，环比+1.03%），归母净利润9.25亿元（同比+119.64%，环比-30.82%）。公司本次通过的利润分配预案为：向全体股东每10股派发现金红利1元（含税），送红股0股（含税），不以公积金转增股本。
【平安观点】
上半年公司矿产银产量同比增加，锡同比减少。2026年上半年，公司矿产银产量158.08吨，同比增长20.4%；矿产锡产量2758.46吨，同比减少23.2%；矿产锌产量34266吨，同比增长14.3%；矿产铅产量9618吨，同比增长4%。上半年各类矿产品营收占比：矿产银占比58.64%；矿产锡占比18.88%；矿产锌占比11.92%；矿产铅占比3.18%。
公司资源布局推进，等待银漫矿业复产。公司控股子公司宇邦矿业完成了兴龙山矿业100%股权收购，兴龙山矿业核心资产为位于内蒙古自治区巴林左旗的兴龙山铜矿采矿权；公司通过二级子公司西藏鑫达矿业有限公司收购西藏阳光矿业投资有限公司100%股权，标的公司核心资产为西藏山南隆子县查拉普金矿探矿权及西藏自治区隆子县查拉普矿区Ⅱ矿段金矿拟设采矿权。海外方面，公司通过全资子公司兴业黄金（香港）完成对澳大利亚上市公司FEG的要约收购，持股比例34.57%，FEG在印度尼西亚、澳大利亚布局多处铜金矿勘探项目，资源增储空间广阔。2026年7月银漫矿业发生事故，目前采矿系统、选矿尾矿系统处于停产状态。
投资建议：随着AI技术发展持续扩展，锡作为“算力金属”之一，有望充分受益于相关产品耗锡需求增长，需求弹性有望进一步释放。2026年上半年锡均价环比增长39%，同比增长51%，供需格局向好，调整公司2026-2028年归母净利润预测为38.1、46.7、56.9亿元（原2026-2027预测值为24.9、29.7亿元）。对应PE为18.3、15.0、12.3倍。我们认为资源稀缺背景下，锡价中枢有望逐步抬升，公司资源布局推进，在锡价上涨背景下有望充分受益，维持公司“推荐”评级。
风险提示：（1）金属价格波动的影响。如果海外宏观政治局势出现超预期变化，则或一定程度影响金属需求，锡价或面临较大波动，公司业绩可能会受到一定影响。（2）下游需求不及预期。若终端需求出现较大程度收缩，公司产品销售或一定程度受到影响。（3）安全生产风险。矿山开采可能涉及较多风险，包括自然灾害以及其他突发事件等，如果矿山开采出现超预期事故，可能对企业盈利带来较大影响。