药明康德
东方证券——2026年一季报点评：CRDMO龙头优势强化，在手订单充裕
事件：公司2026Q1营收124.4亿元(+28.8%，括号内为同比，下同)，归母净利46.5亿元(+26.7%)，扣非归母净利42.8亿元(+83.6%)，Non-IFRS经调整归母净利润46.0亿元(+71.7%)，营收和利润均实现强劲增长。 核心业务高增延续，CRDMO龙头优势强化。2026Q1分板块来看，化学业务营收 106.2亿元(+43.7%)，测试业务营收11.3亿元(+27.4%)，生物学业务营收6.7亿元(+10.1%)；化学业务中小分子D&M(工艺研发与生产)营收69.3亿元(+80.1%)，商业化订单放量驱动高增，并带动化学业务经调整毛利率达52.8%(+5.4pct)，规模效应与产能效率提升显著。分客户区域看，全球头部药企订单占比持续提升，临床后期及商业化项目占比扩大，带动整体经调整毛利率升至50.4%(+8.5pct)，创历史新高（883911）。我们认为，公司凭借一体化CRDMO平台，深度绑定全球创新药（886015）需求，小分子CDMO与新分子(TIDES)业务双轮驱动，产能扩张与运营提效共振，龙头壁垒持续加固，长期成长动能充沛。 在手订单充裕，26年业绩指引稳健可期。截至2026年一季度末，持续经营业务在手订单597.7亿元(+23.6%)，为业绩释放提供强支撑。公司指引2026年整体收入513-530亿元，持续经营业务收入同比增长18-22%，同时预计资本开支65-75亿元，加码产能布局以匹配客户需求增长。我们认为，全球创新药（886015）研发需求韧性不减，临床后期与商业化订单持续放量，叠加公司精细化运营与技术能力升级，全年业绩有望稳步兑现，高质量增长态势延续。 根据公司26年一季报，我们维持原预测26-28年公司归母净利润分别为174.2、209.3、249.5亿元，根据可比公司给予26年24倍PE，对应目标价140.16元，维持“买入”评级。 风险提示 医药研发服务市场需求下降、行业竞争加剧、汇率波动等风险。
中国巨石
华泰证券——中高端电子布份额和盈利有望增强
公司发布电子布生产线建设项目公告，公司全资子公司巨石淮安拟建设年产5万吨电子纱暨3.2亿米电子布生产线建设项目，我们看好公司传统玻纤产品具备规模、成本及结构优势，并有望在高性能电子布领域实现突破，此次扩产计划有望显著提升公司在薄布/超薄布等中高端产品的实力和份额，我们认为中期景气和业绩高增长将延续，维持“买入”评级。 投资建设3.2亿米电子布生产线，大幅强化薄布及以上产品布局 项目总投资44.32亿元，建设周期（883436）为1.5年，电子纱/电子布设计年生产能力为5万吨/3.2亿米，根据电子纱/电子布的产能对应关系(2024年12月公告建设项目产能为10万吨电子纱/对应3.92亿米电子布，产品为7628/2116/1080系列电子布)，我们判断此次扩产项目中薄布及以上等级产品的产能比例将大幅提升，显著扩大公司在薄布以上中高端市场的产销量和份额。考虑薄布/超薄布/极薄布生产难度更大、市场供给格局更为集中，当前供给紧缺情况较厚布更甚，薄布及以上等级产品的占比提升有望进一步提升公司电子布均价和单位盈利。 中期景气和业绩高增长有望延续 1)电子布景气处于加速上行期，据卓创资讯（301299），5月初7628新单成交价中位数环比继续涨价0.6元至6.75元/米，同比+2.65元/米，新价逐步推进。2)受织布机设备短缺和铂铑贵金属（881169）价格高位等因素影响，我们预计以7628为代表的电子布短期新增产能有限，且短期库存紧缺状态难解，6月涨价有望持续；2)公司3月18日新点火淮安10万吨3.9亿米电子布项目一期，预计Q2销量有望再上新台阶，价格和盈利更高的薄布占比进一步提升。此外公司在LCTE等高性能电子布进展亦较快，有望形成新增长点。 激励获批，有望充分发挥对经营业绩增长的驱动潜力 2026年5月8日，公司收到控股股东中国建材（HK3323）股份有限公司的批复文件，经报请国务院国资委同意，原则同意公司实施限制性股票激励。修订后的限制性股票激励计划(草案)激励对象总人数610人，限制性股票总量不超过3,452.82万股。激励计划业绩考核目标为26/27/28年扣非归母净利润复合增速分别不低于38.5%/27.0%/22.0%，且不低于同行业平均水平或对标企业75分位值。我们认为此次激励传承了公司一以贯之的人才重视政策，覆盖面广，激励力度大，我们看好此轮激励对公司经营业绩增长的驱动潜力。 盈利预测与估值 基于电子布市场短期供给紧缺局面尚未缓解，价格涨幅和持续性有望超预期，我们上调公司2026-2028年毛利率预测，预计公司26-28年归母净利润为68.1亿元、80.5亿元和86.2亿元(较前值分别+18%/+25%/+27%)。可比公司26年一致预期PE均值23.5x(较前值提升17%)，考虑公司风电（885641）、热塑等高附加值产品占比更高，电子布景气加速上行，公司在AI相关高性能电子布产品领域有望实现突破，给予公司26年27xPE(较可比公司溢价15%，前值25x)，对应目标价为45.9元(前值36元)，维持“买入”评级。 风险提示：玻纤需求不及预期，能源（850101）成本显著上升，电子布供给大幅扩张导致价格超预期下行。
贵州茅台
华西证券——主动调整迎来经营韧性，i茅台加速C端直销
事件概述 2026年4月15日，公司发布年报，25年实现营业收入1688.38亿元，同比-1.21%，实现归母净利润823.20亿元，同比-4.53%。2026年4月23日，公司发布一季报，26Q1实现营业收入547.03亿元，同比+6.34%，实现归母净利润272.43亿元，同比+1.47%。 分析判断: 25年主动降速、为市场减负蓄力，26年春节动销强劲。 25年营收利润下滑主要由Q4造成，我们认为系公司为了维护市场和渠道健康，为2026年全面落地《市场化运营方案》主动做出的调整。也正是在Q4的调整蓄力下，今年春节旺季飞天茅台动销强劲，Q1公司收入超预期。 预收款方面，26Q1末公司合同负债余额为30.27亿元，同比-65.55%，环比25年末减少49.80亿元。自24年下半年开始，公司合同负债余额呈持续下降趋势，我们认为系行业下行期，公司主动纾解经销商资金压力，降低渠道运营成本，提升渠道经营韧性，以便更好地维护厂商合作关系。 积极调整展现经营韧性，i茅台促进C端改革深化。 分产品看，25年公司茅台酒/系列酒分别实现收入1465.00/222.75亿元，同比分别+0.39%/-9.76%，茅台酒作为营收主要贡献来源，需求稳定，得益于公司积极转型，引导消费（883434）场景向新经济、新业态商务消费（883434），以及家宴、私聚等个人消费（883434）场景渗透，抵消了禁酒令对存量需求的影响，系列酒则主动去库存、挤泡沫，尽管报表端下滑，全系产品动销显著提升，大单品茅台1935存销比回归合理水平，渠道信心回升。经过公司的积极转型和主动调整，伴随i茅台的火热，26Q1公司茅台酒/系列酒均重新展现出经营韧性，分别实现收入460.05/78.81亿元，同比分别+5.62%/+12.22%，茅台酒在飞天茅台上线i茅台的带动下增速回升，系列酒重回增长通道。 分渠道看，25年公司批发代理/直销渠道分别实现收入842.32/845.43亿元，同比分别-12.05%/+12.96%，直销占比已超过50%，其中i茅台实现收入130.31亿元，同比-34.92%，占直销的比重为15.41%，分季度来看，i茅台在25年下半年下滑幅度较大，我们认为系非标产品价格倒挂加剧，零售价直销失去性价比所致。基于此，26年开始公司下调了多款非标产品出厂价和零售价，并于1月1日起在i茅台上正式开售53度500ml飞天茅台，在大单品飞天以及非标性价比提升的带动下，i茅台销售火热，26Q1即实现收入215.53亿元，同比+267.16%，超25年全年i茅台营收，带动直销渠道整体收入同比+27.06%，批发代理渠道同比-10.88%，渠道改革持续向C端推进，根据“i茅台”官微，一季度i茅台新增近1400万用户，成交用户超398万，直连C端的真实消费（883434）需求被彻底激活。 经销体系方面，25年末国内/国外分别有2353/126家经销商，报告期内分别净增210/22家经销商，其中国内增加的经销商均为系列酒经销商。过去两年，茅台国内经销体系持续呈扩张趋势，增加的均为系列酒经销商，茅台酒经销商保持稳定，而26Q1公司收缩了国内系列酒的经销体系，我们预计是对过去两年快速扩张的经销体系重新梳理的结果，筛选并保留了符合公司经营要求的更高质量的经销商。 市场化改革致短期盈利能力承压，展望未来有望保持稳定。 盈利能力方面，25年公司毛利率为91.18%，同比-0.75pct，拆分看茅台酒/系列酒毛利率分别同比-0.54pct/-3.76pcts，我们推测茅台酒毛利率下降主要系出厂价更低的飞天茅台需求韧性更强，而出厂价更高的非标茅台酒价格倒挂影响销售所致。26Q1，公司毛利率为89.76%，同比-2.21pcts，我们认为毛利率的进一步下降主要由两方面构成：1)系列酒增速快于茅台酒拉低整体毛利率；2)公司下调多款产品出厂价对毛利率产生影响。从价格来看，目前茅台酒各单品市场价已较为稳定，动销良好对价格也有支撑，市场价与下调后的零售价已贴合，出厂价进一步下调的空间小、风险低，且3月开始针对多款非标茅台酒推行代售制，清明假期后首批代售茅台酒产品陆续发往各地经销商门店，我们预计Q2开始茅台酒结构有望好于Q1，叠加3月31日起，53度500ml飞天茅台合同价/零售价分别上调100元/40元，我们认为Q2茅台酒的吨价有望提升，往后看，毛利率暂不存在进一步下行的诱因，Q2开始毛利率或小幅恢复。 费用率方面，25年/26Q1税金及附加费用率分别同比+0.45pct/+1.10pcts，期间费用率同比+0.84pct/+0.07pct，我们认为营收增速趋降阶段税金及附加费用率会呈现小幅上升走势，期间费用率的增加主要由销售费用率上行带来，公司始终致力于提升企业内部管理效率，管理费用率有望持续优化，抵消部分销售费用率的增加，但面对日趋激烈的存量竞争环境，尤其是对系列酒的大力培育，需要投入较以往更多的市场费用和资源，我们预计未来中短期内，期间费用率仍会小幅面临进一步提升的压力。 综合影响下，25年/26Q1公司净利率分别同比-1.70pcts/-2.52pcts，利润增速慢于营收增速。结合对年内盈利能力和费用率的展望，我们预计未来净利率整体趋势是保持相对稳定，或稳中略降。 投资建议 基于25年年报及26年一季报，我们小幅下调公司盈利预测，并新增28年盈利预测，26-27年营业总收入由1853.71/1924.63亿元下调至1804.76/1888.08亿元，新增28年营业总收入为1969.35亿元，26-27年归母净利润由919.41/960.14亿元下调至845.30/886.24亿元，新增28年归母净利润为920.19亿元，26-27年EPS由73.42/76.67元下调至67.50/70.77元，新增28年EPS为73.48元，2026年5月12日收盘价为1354.55元，对应26-28年PE分别为20.1/19.1/18.4倍，维持“买入”评级。 风险提示 i茅台申购热度不及预期，茅台酒主要单品市场价走势不及预期等
华利集团
东方证券——短期承压不改中长期行业竞争力，预计27年开始重新提速
公司短期业绩承压。公司之前公布的26年一季报显示收入和归母净利润同比分别下降19%和50%，单季度毛利率同比和环比分别下降了5.03个百分点和3.82个百分点，短期业绩和盈利能力下滑幅度超出之前市场预计。我们认为一季度业绩继续承压既有“地缘动荡+贸易环境波动+海外通胀”引发的下游采购需求谨慎，也有公司过去两年在越南和印尼等地集中扩产带来的新工厂爬坡因素。另外一季度部分订单延迟发货也是一个重要原因。26Q1销量同比下降13%导致产能利用率不足显著拖累了毛利率。 我们预计公司二季度经营环比一季度将有所改善，26年下半年毛利率有望出现向上的拐点，27年经营有望重新提速。考虑到一季度部分订单受美伊战争影响延迟发货在二季度逐步交付完成，以及公司近几年投产的新工厂的逐步爬坡，我们预计26Q2销量将好于26Q1，产能利用率的回升也将有利于盈利能力的改善。我们预计毛利率的拐点可能出现在26年下半年。我们认为运动鞋行业中期仍具备稳健增长的需求，宏观动荡和通胀之下导致的品牌采购谨慎和终端集中去库存结束后，对公司这样的龙头代工企业的需求将重新回到正常的节奏，而公司前期逆势扩张的产能将重新转换为其增长的动力。我们预计27年开始公司经营将重新提速。 我们认为短期经营调整不会改变公司在行业中的核心竞争力。公司短期的经营承压虽然有前两年集中扩产的因素，但更多是宏观和中观波动带来的系统性压力，是行业整体面临的共同挑战，因此我们认为这不会改变公司在行业中的核心竞争力。公司作为全球最领先的运动鞋制造龙头之一，其优势在于强大的优质客户获取能力、规模领先、研发创新强以及前瞻的全球化生产管理和复制能力。公司相对更前瞻的全球化布局和扩张也将为其中长期增长提供更充沛的动力。 根据公司26年一季报以及下游运动鞋服行业的形势，同时考虑到新工厂爬坡、新老客户产能调配等影响，我们调整公司26-28年的盈利预测(主要下调了运动休闲鞋的收入和毛利率)，预计公司2026-2028年每股收益分别为2.59、3.07、3.52元(原预测分别为2.95、3.38、3.85元)，参考可比公司，给予2026年17倍PE估值，对应目标价为44.03元，维持“买入”评级。 风险提示：地缘政治动荡、贸易环境的波动、海外通胀对运动鞋需求的进一步抑制等
中国中免
山西证券——政策红利释放带动公司经营情况恢复
事件描述 公司发布2025年财务报告。期内实现营收536.94亿元/-4.92%，归母净利润35.86亿元/-15.96%，扣非归母净利润35.44亿元/-14.47%，EPS为1.73元。其中2025Q4实现营收138.31亿元/+2.81%，归母净利润5.34亿元/+53.59%，扣非归母净利润5.08亿元/+87.17%。公司拟对全体股东每10股派发现金红利7元(含税)，占2025年归母净利润40.5%。 事件点评 免税新政提振海南地区业务恢复增长。海南地区实现营收285.37亿元/-1.23%，营收占比53.15%/+1.99pct，毛利率22.91%/-0.82pct，其中三亚市内免税店（885898）/海口免税城/海免公司分别实现营收198.3亿元/57.99亿元/33.13亿元；上海地区实现营收120.1亿元/-25.1%，毛利率26.58%/+0.78pct，营收占比22.37%/-6.03pct，日上上海实现营收120.1亿元，净利润亏损2.08亿元。 2025Q4经营情况改善带动，公司全年毛利率微增。期内毛利率32.75%/+0.72pct，净利率6.87%/-1.74pct。其中免税业务毛利率36.97%/-2.53pct，有税业务毛利率17.13%/+3.68pct。整体费用率19%/+1.03pct，其中销售费用率16.17%/+0.12pct，管理费用率4.11%/+0.58pct，研发费用率0.17%/+0.13pct，财务费用率-1.45%/+0.19pct。经营活动现金流净额60.59亿元/-23.69%。 2026Q1海南地区销量客流双增，国际化业务布局有序开展。2026Q1公司实现营收169.06亿元/+0.96%，归母净利润23.49亿元/+21.18%，扣非归母净利润23.37亿元/+20.76%，EPS为1.14元。毛利率33.63%/+0.65pct，净利率14.02%/+1.74pct。整体费用率13.76%/-0.76pct，其中销售费用率12.06%/-1.06pct，管理费用率2.69%/+0.16pct，研发费用率0.02%/-0.06pct，财务费用率1.01%/+0.2pct。经营活动现金流净额38.9亿元/-18.89%。销售客流方面，春节期间海南地区销售增长亮眼，三亚国际免税城单日最高销售额突破2亿元，单日最高客流达9.2万人次；业务布局方面，公司完成向LVMH集团、Miller家族增发H股股份，国家化布局和品牌协同能力进一步增强。 投资建议 公司积极把握海南自贸港封关机遇推动免税+文旅融合、打造差异化消费（883434）场景；同时推进渠道融合升级，上海、北京等重点机场免税店（885898）顺利运营带动品牌招商和业务布局有序进行；关注海外市场机会，拓展海外业务、培育国际化能力，带动品牌出海（885840）构建国际化发展新格局。我们预计公司2026-2028年EPS分别为2.55\2.79\3.07元，对应公司5月13日收盘价61.38元，2026-2027年PE分别为24\22\20倍，维持“买入-B”评级。 风险提示 居民消费（883434）需求不及预期风险；汇率变动风险；免税市场政策变化风险。
拓普集团
华金证券——2026年一季报点评：营收稳定增长，机器人、液冷开拓发展新曲线
投资要点 事件：公司披露2026年一季度业绩，2026年一季度公司实现营业收入66.28亿元，同比增长14.92%；实现归母净利润5.52亿元，同比下降2.42%。 营收保持稳定增长，盈利水平短暂承压。2026年一季度公司实现营业收入66.28亿元，同比增长14.92%；实现归母净利润5.52亿元，同比下降2.42%。营收保持稳定增长，利润方面短期承压，主要系原材料价格上涨与汇兑损失负面影响。 Q1毛利率小幅下滑。2026Q1毛利率为19.26%，同比-0.63pct，环比-0.71pct；净利率为8.35%，同比-1.46pct，环比-1.05pct。费用率方面，2026Q1年公司销售/管理/研发/财务费用率分别为0.97%/3.14%/5.54%/1.45%；同比变化分别为-0.22/-0.16/-0.39/+1.35pct，期间费用率为11.10%，同比+0.58pct。 产品平台化战略持续推进，新产品不断放量。公司内饰功能件、轻量化底盘、热管理业务等综合竞争力不断提高，销售收入保持稳步增长；汽车电子（885545）类产品订单持续放量，空气悬架项目、智能座舱（886059）项目订单已实现规模化量产，其中空气悬架项目保持快速增长，为公司长远发展奠定基础。 机器人与液冷业务进展顺利，开拓全新增长点。机器人方面，公司与客户的合作始于直线执行器，凭借在IBS领域深厚的研发积淀，产品在迅速获得客户认可后，公司顺势延伸至旋转执行器及灵巧手电机等核心部件的研发，并已完成多轮送样，项目进展迅速。在此基础上，公司横向拓展至机器人躯体结构件、传感器（885946）、足部减震器及电子柔性皮肤等关键领域，加速构建全覆盖的机器人业务平台化产品矩阵。液冷方面，公司将热管理技术及产品，应用于液冷服务器（886044）、储能（885921）、机器人等行业，并取得首批订单15亿元，为公司开拓了全新的市场增长领域。公司已经向A客户、NVIDIA、Meta（META）及各企业客户和各数据中心提供商，对接推广相关的产品，获得市场的认可。 投资建议：公司主业营收保持稳定增长，同时机器人、液冷等新业务开拓全新增长点。我们预计公司2026-2028年营业总收入分别为353.16/422.50/505.86亿元，同比+19.4%/+19.6%/+19.7%；归母净利润分别为33.69/42.79/52.88亿元，同比+21.2%/+27.0%/+23.6%；对应EPS分别为1.94/2.46/3.04元/股。维持“买入”评级。 风险提示：行业景气度下降的风险、贸易环境变化的风险、汇率的风险、原材料价格波动的风险、海外市场拓展不及预期的风险等。